量化投资近几年成了财富管理绕不开的一个话题。最近半年来我也在一直思考一个问题：在超额收益每况日下的今天，量化私募未来将何去何从？当超额收益降至个位数时，我们该怎么去配置量化私募。

尽可能的了解历史，才能让我们更清晰的看到未来。量化投资在中国的发展过程也有很多人写过，不过看完总觉得不够充实，所以最近决定自己写一篇。把自己的思考跟大家分享一下，也为未来大家做资产配置提供一些思路。

有人神话量化，说量化多头稳定超额吊打主观多头。

也有人妖魔化量化，说他们复杂难以理解，不能完全发现市场价值，还容易陷入历史数据陷阱。

量化在很长的一段时间里面被作为一个营销噱头，但长期看下来具有稳定盈利能力或超额的并不是很多。

我们不要只看幸存者的风光，也要看看光下面的影子，那些曾经叱咤江湖却逐渐被历史遗忘的人，顺便思考下他们成功和失败的原因。

本文约2万字，预计阅读时间半小时到一小时，建议先收藏，找个空余时间慢慢撸，撸完相信能让你对量化发展经历和未来会更加清晰。

目录：

2002：第一只指数增强基金成立

2004：第一只量化基金成立

2004：ETF套利时代开启

2005：第一只中国人独立管理的量化基金

2006：第一只量化阳光私募

2006：炒股软件广告大战

2007：信合东方成立

2009：华尔街人才归国潮

2010：股指期现套利开始

2011：中性策略涌现

2011：百亿私募青骓出场

2012：丁鹏出版《量化投资-策略与技术》

2013：小盘股行情开启，中性策略先疯狂再灭亡

2013：光大乌龙指

2014：私募基金管理人备案开始

2014：市场风格反转，中性策略集体回撤

2014-2015：互联网巨头下场另类数据挖掘

2015：中证500股指期货上市

2015：盈融达刚破百亿就被处罚

2015：股指期货限仓

2016：市场风格切换，量化行业大震荡

2017：新老交替，高频崛起

2018：百亿私募无一量化，四大金刚快速崛起

2018：九坤多空策略试水

2019：锐天分家，衍复登场

2020：打新增厚超额，量化大杀四方

2021：鸣石股权之争

2021：量化私募千亿劫

2002：第一只指数增强基金成立

很多人是近两年才听说指数增强基金，但其实指数增强基金在中国已经20年了。

2002年，华安基金发行了上证180指数增强基金。

投资目标是“通过控制基金有限度的偏离指数，力求基金收益率适度超过指数。”讲白了就是不完全复制跟踪指数，会有偏离，比如多配点某个行业或者某个个股，尽量让基金收益超过指数。

作为国内第一只指数增强基金，国内的基金经理都没有管理过类似的基金，于是请来了英国人殷觅智与中国人刘新勇作为双基金经理共同管理基金。殷觅智也是中国首位获得基金公司高管许可并管理国内基金产品的外籍人士。

虽是指增，但这个基金并不是量化，基金的增强策略现在看起来有些简单粗暴了，用基金公司自己的说法是“剔除庄股，将权重向绩优蓝筹股倾斜”。

2003年上证180指数上涨10.95%，华安180指增上涨11.46%

2004年上证180指数下跌16.4%，华安180指增下跌8.9%，

看来，在那个混沌的年代，仅仅剔除庄股就真的能跑赢指数了。这个跟Tom的理念有点像，只要少踩点坑，就可以让你的投资收益超过大部分人了。

上证180指数成分股相对较少，也只是涵盖了上交所的股票。随着深交所的不断发展壮大，2005年10月这个基金把跟踪标的由上证180改为MSCI中国A股指数，涵盖了深交所的股票。运行至今除2009年外，几乎每年都跑赢了基准指数。这只基金现在叫华安MSCI中国A股指数增强，基金代码040002。

华安基金的指数增强尝试虽然不是量化，但也是开了个好头。

同年，资本市场大佬，君安证券前副总经理康晓阳从美国回国后就开始建立今日投资数据库。给未来天马资产发行国内第一只阳光化量化私募埋下伏笔。

2004：第一只量化基金成立

2004年，光大保德信基金发行了第一只量化基金-光大保德信量化核心基金。光大在量化领域确实是走的比较靠前，发行了第一只量化基金，也在2013年搞出来了第一次大型量化乌龙。当然，这是后话了。

这只基金虽然打了量化的旗号，但不敢完全放手交给量化，至少在基金宣传材料里面还是量化+主观。

基金一方面通过多因子模型选出未来预期收益比较高的股票，另一方面让投资团队审查一遍数据以外的信息（maybe还是别碰庄股之类的）。

所选用的多因子模型主要是基本面因子和趋势因子，这也是未来大部分量化基金选用的因子类型。

说点白话给小白投资者解释下，基本面因子就是看看公司基本面的情况，主要就是财务数据，看看现在这个股价是高估还是低估。趋势因子就是看看现在股价的走势有没有形成一个上涨的趋势。如果价格合适，上涨趋势形成，就买买买。

这只基金首任基金经理也是外国人，是一位叫何如克的英国基金经理。不过这只基金从诞生开始就充满了非议，前两年跑了个负超额，大量负面报道不绝于耳，比如：

“光大保德信的经验似乎在告诉我们，简单照搬洋教条的结果可能是“水土不服”。即使这些教条来自资本市场高度发达的美国。”

但其实基金从2006年开始就开始取得正超额，跑赢业绩比较基准。可能老外的模型搬过来需要适应一段时间吧。什么东西都不好生搬硬套，新策略刚出来的时候大家不用急着冲进去，可以让子弹飞一会。

2004：ETF套利时代开启

2004年对于量化还有一件大事，那就是12月30日国内第一只ETF华夏上证50ETF成立，开启了ETF套利时代。

由于ETF基金既可以二级市场交易，又可以申购赎回，且成分股含量确定，投资者可以在ETF的净值和市场价格出现偏差时可以进行套利，而通过程序化的系统进行套利效率远高于人工套利，故很多人说Etf套利拉开了程序化交易在中国的序幕。

2005：第一只中国人独立管理的量化基金

2005年以前的量化或指增基金，都会有外国基金经理，到了2005年上投摩根基金发行的的“上投摩根阿尔法基金”，终于是由中国人独立管理了，这只基金的基金经理由中国人吕俊出任。

可惜吕俊管理这只基金只有189天，其后吕俊离开上投摩根创立私募基金从容投资，成为一代私募大佬，一共获得过六次金牛奖。从容投资核心产品叫从容全天候，有一点抄桥水的感觉，建立了涵盖几百个经济数据的资产配置模型-从容图灵资产配置模型，对不同经济周期下资产的特性进行精确的跟踪和计算，在各大类资产上寻找交易性机会，获取免疫于宏观经济波动和股市波动的较稳定投资回报。

从容投资2015年即成为百亿私募，也算是最早一批百亿私募了。可惜一代版本一代神，从容投资内部问题也很多，经历了三次分家，现在规模不到10个亿。

2005年左右的市场追涨杀跌情绪严重，分散投资的量化基金难以吸引投资者，2005年上投摩根阿尔法基金发行之后的四年里，国内公募再没有发行过任何一只新的量化选股产品。

虽然公募量化停下了脚步，但私募量化开始慢慢冒头了。

2006：第一只量化阳光私募

2006年，深圳天马资产管理有限公司董事长康晓阳发行了深国投·天马，号称是有记录的第一只阳光化量化私募产品。

如果以今天的眼光来看，并不太像是做量化的团队，更像是做PE的团队，故事讲得很好。

康晓阳是前君安旧部，资本大佬，利用前面提到过2002年创立的今日投资数据平台，康晓阳的团队把华尔街主流的量化投资模型改进成为了自己的模型，并在天马资产的产品中进行实践操作，不过并没有跑出持续稳定的业绩。

天马资产在最近几年AI大热的时候又拿AI讲了一轮故事，还是老样子，业绩没故事好看。现在‘’》天马资产管理规模不足5亿，不知道是业绩不好，还是大佬自有资金为主，不做资管了。

在量化的世界里，策略研发迭代才是硬道理，科学家和码农比资本大佬靠谱。

2006：炒股软件广告大战

2006年处于家用计算机高速普及的时代，刚好也迎来了一波大牛市，炒股软件也开始进入了大家的视野。各大财经媒体都被炒股软件的广告包围，其中广告打得最凶的是东方财富网推出的《操盘密码》，除此之外还有《益盟操盘手》、《指南针》、《利多方舟》、《龙头股》等。

这些炒股软件基本都是把传统的技术分析指标封装到软件上。比如macd金叉提示买入，死叉提示卖出。如果真的这么容易就能赚到钱，现在这些顶级量化私募就不用请一大堆高考状元不停迭代模型了。

广告宣传这些软件的准确率都高达80-90%，但是实战中基本都不超过50%，还不如找个猩猩去丢飞镖。

买软件的客户赚不赚钱不重要，软件卖出去了软件公司赚钱就好了。《指南针》软件的最高版本售价高达36万！

这是不太光彩的一页，但也是量化投资绕不开的一页。直至今日，很多投资者第一次接触量化投资时，都还会联想到当年卖炒股软件的骗子。

有的人是和客户一起赚钱，有的人是赚客户的钱。后者大家千万当心，Tom diss最多的就是这种了。

2007：信合东方成立

2007年深圳信合东方贸易企业（有限合伙）成立，看似是贸易企业，实则是国内第一批对冲基金。应该是因为涉及了大量跨境交易，所以用贸易企业方面一些。

信合东方创始人唐伟晔是美国斯坦福大学传播系硕士，曾经在《星岛日报》美国旧金山总部担任财经版编译，带着对证券市场和电脑编程技术的浓厚兴趣，唐伟晔随后进入了美国IBM太平洋开发中心，参与股票交易技术平台方面的项目，在工作过程中，逐渐研究和建立起自己的一套量化投资系统。2007年回国之后，他和几位志同道合的同学就将这套系统应用在了自己更为熟悉的中国证券市场。

通过跨地区、跨时间、跨品种建立多头和空头的组合，对冲掉市场的系统性风险，争取获得绝对收益。成立前5年获得了年化30%的复合收益率，在A股最不争气的几年笑傲群雄。

不过老规矩，一代版本一代神，信合东方创立之初国内做期货跨境套利的团队并不多，可以获得稳健高收益，后续同策略玩家越来越多之后，信合东方也开始逐渐消失在市场上了。不过抓住前面的红利期，大佬估计也是赚够了。

2009：华尔街人才归国潮

2008年美国金融危机，各种统计学上万年一遇的波动开始接连出现，依赖历史数据的量化对冲基金遭遇了滑铁卢，大量高杠杆量化基金爆仓。金融危机之后很多华尔街人才回国，带来了海外先进的量化投资策略，国内量化基金浪潮才真正开始。

这里面我们挑3个比较典型的人聊一聊，分别是李笑薇、江平、刘震。

李笑薇美国斯坦福大学经济学博士，曾就职于巴克莱银行。归国后组建富国基金的量化团队，发行了国内第一只量化指数增强基金-富国沪深300增强。目前李笑薇仍然活跃在市场上，现任富国基金管理有限公司副总经理，管理公募基金150亿元，成为那批回国人才中的佼佼者。

江平是Tom非常尊敬的一位前辈，是被股神巴菲特称为“奇才”的华尔街顶级交易员。在《投资踩雷50年之1990：台湾股灾》一文中也推荐了江平老师著作《台湾股市大泡沫》。江平于2009年与中信信托合作发行了江平超级价值1期私募基金。运作一年获得了不到2%的收益，此后在市场上鲜有听到大佬的声音了，估计是管理自有资金去了。

有人说是江郎才尽，不过更多的人认为这不过是水土不服。因为江平在华尔街大部分投资标的是债券、外汇和金融衍生品等相对容易通过量化的方法进行分析的品种，而在那时的国内，这些还基本属于空白。

再说说第三位传奇人物刘震，在华尔街有20年对冲基金工作经验，工作经历包括顶级量化投资机构D.E. Shaw，以今天的视角来看其大概率能有一番作为。2009年刘震加入易方达基金任数量化投资总监，2013年离职，2014年开始创立蓝海智投做智能投顾业务。2017年又被数字货币的风口吸引创立了CCC，全名Clipper Coin Capital，中文叫做蓝海数币资本，名义做专业的数字货币评级，实际上是借机发币。次年5月CCC币就在各大数字货币交易所发行，到了2019年下半年还上线了各种数字货币理财产品，收益率高的一塌糊涂，月收益30%+比比皆是，俨然已经是庞氏骗局了。果然2020年4月开始，CCC币无法提现，2020年6月，刘震失联。

而刘震离开易方达后，接替刘震管理易方达量化团队的罗山，也在2016年离开易方达创立私募基金广金美好，现已成为业内头部私募FOF之一。

刘震本来就已经在量化风口爆发前夜回国投身其中，而其又去不断追求更快的风口，最后不得善终，也让人唏嘘不已。有时候简单一点，选一条长坡厚雪的赛道滚下去，比一直去寻找风口来得更好。

2010年股指期货上市之前，由于投资品种的不足，量化和主观的分界线并不是很明显。股指期货上市之后，量化基金终于拥有了对冲工具，Alpha策略（也叫中性策略）才真正有了大展拳脚的空间。

2010：股指期现套利开始

2010年4月16日，沪深300股指期货上市交易。股指期货上市第一年始终处于比较高的升水率，这给期现套利提供了很好的空间。

升水率的意思是期货价格相对于现货价格贵多少，从上图可以看出2010年全年股指期货价格都明显高于现货价格。

一种期现套利的方法是当期货价格高于现货价格时卖出期货，买入现货，因为最终期货和现货的价格会收敛，那么价差就可以被投资者稳稳的赚到手了。

期现套利是当时简单有效的一个策略，上海富晶资产总经理王林在2010年4月16日早盘开市第一时间即开仓建立了期货与现货的套利头寸，成为了“股指期货套利第一人”，王林随后也到处演讲分享经验，一时风生水起。到处演讲的管理人基本不太靠谱，投资本就是高强度工作，哪有那么多时间去到处演讲啊。PR高手和老师都不见得是投资高手。

2011年富晶资产也号称成立了国内第一支阳光私募对冲基金《华宝-海集方1期股指期货套利投资集合资金信托计划》。

当然，只是因为他们比较喜欢抢第一这个名声。毕竟在海集方1期之前尊嘉、民森、朱雀等私募都通过信托发行了阳光私募。只是之前信托公司不能直接参与股指期货交易，用的有限合伙架构而已。

投资这个事，干得早和干得好真不见得有什么关系，海集方1期跑了一年多，亏了二点多，然后就结束了。富晶资产后续也被证券业协会注销了私募基金管理人资格，现已消声灭迹。

2011：中性策略涌现

股指期货升水高可以做期现套利，对中性策略同样非常友好。

简单哔哔下中性策略，就是买入一揽子资产让他们跑赢指数创造超额收益，同时做空股指期货，这样就把跑赢指数的那部分剥离出来了。中性策略的收益略等于超额收益加上升水（或者说超额收益减去贴水也可以），升水高的时候，中性策略就很舒服了。

当时中性策略知名度比较高的是尊嘉、朱雀、民森三家私募。

尊嘉资产由长盛基金副总经理宋炳山“奔私”创立，宋炳山本是主观背景，但大佬自己非常喜欢量化，奔私后直接一头扎进了量化里。尊嘉这家公司新接触量化的小伙伴可能不太熟悉，不过也算是第一批量化私募中的佼佼者了。后来的百亿私募诚奇的大佬何文奇就曾在这家公司工作过。

尊嘉的中性策略2014年以前的业绩都比较稳定，2014年底市场突变时大回撤了一波，然后赶紧调整投资范围放宽创业板敞口把净值拉回来还创了新高（也算一波神操作了），不过到了2017年以后明显不适应新的市场环境了，旗舰基金于2020年底清盘，目前尊嘉在市场上已经没有什么声音了。

朱雀投资应该很多人都听说过了，老牌私募主观为主，也做一级市场股权投资，现在在拿公募牌照ing，也是第一批做中性策略的私募基金。

2011年5月，朱雀与中欧商学院会计学明星教授丁远合作推出了中国第一个以教授名字命名的对冲基金——“朱雀丁远指数中性基金”。这只基金主要是财务模型选股，通过一些财务指标选出股票，再用股指期货对冲，算是早期的基本面量化了。不过业绩不是太行，11年0.31%，12年5.21%，13年13.6%，14年-10.63%，15年3.01%，最终录得年化2.4%的复合收益，没跑赢货基。

理论和实践毕竟还是有区别，讲课好和业绩好也没有太大关联度，后面还有几个好老师也陷入了这个问题。

虽然朱雀丁远指数中性基金业绩不太好，不过朱雀随后在2012年独立发行了朱雀阿尔法系列业绩就好看一些，也算扳回一城。2015年股指期货限仓后，朱雀阿尔法系列都提前终止了。朱雀投资量化投资部总经理陈志凌后来加入了辰钰私募，现在也是不温不火。

朱雀虽然自己的量化没做起来，不过其创始合伙人之一林成栋在2013年创立的富善投资，后续却在CTA市场取得了较高成就。

民森也是早期的头部主观私募，由中国早期资本大佬蔡明创立，不过大佬光环在量化领域并不管用，业绩一般也很快退出了大家的视线。

之前在《债券私募发展史》中也提到过一个观点，一个私募基金在一个细分市场做到顶尖已经很不容易了，如果几个市场都能做到顶尖，这个概率还是太低了点。

投资是一个系统性工程，需要各部门通力合作，甚至还需要一个适合投资策略的企业文化，才更有可能在残酷的市场中杀出一条血路。在量化这个领域里，纯正的量化私募才更容易活下去。

插个题外话：那时候阳光私募的结构都是通过信托达到阳光化的目的（就是有第三方托管，净值更加真实），但那时候银监和证监不太对付，信托公司归银监管，交易所归证监管，证监刚开始时并不允许信托开设股指期货账户。于是你会发现那时候的中性阳光私募都叫XX有限合伙信托，就是先把募集到的钱投向一个有限合伙企业，再用有限合伙企业去开股指期货账户操作。。。再后来信托能开股指期货账户了，就又都改成直接用信托参与了。这也是为啥前面提到的富晶资产号称成立了国内第一支阳光私募对冲基金，实际上我这次讲到的三家都比他们早，只不过这三家刚开始时都用的有限合伙架构罢了。

2011年，原摩根士丹利PDT基金经理任思泓从中金离职，创立金锝资产，真正的中性大佬出现了。

2011：百亿私募青骓出场

2011年，杉杉集团旗下资产投资平台有了张烨的加入，更名为青骓投资，发展方向定位量化对冲及固定收益投资，也在2014年就成为了最早一批百亿私募。

青骓在《债券私募发展史》也有提及，青骓的规模主要是靠银行委外做债券投资撑起来的，不过打出市场知名度的又主要靠量化。规模占比大概债券80%，量化20%。

青骓最出名的是他的衍生品高频，13年8月至14年底获得了365%的收益，且几乎没有回撤，不过据了解其高频产品的规模都非常小（听说就大几百万规模），也是不对外募集的自营盘。老司机们都知道这种看起来非常好看的基金都是看得见摸不着的了，想买的话请参考《如何购买私募的核心策略》。

其它对外募集的策略就表现平平了，比如12年发行的量化全对冲产品青骓量化对冲1期，最终仅获得了3-4%的年化收益。

2013年，青骓投资发行了国内首只债券对冲产品，投资于固收且用国债期货对冲，最终净值表现依然很不理想。

青骓在2017年规模跌破百亿，后续也慢慢淡出了大家的视野。

2012：丁鹏出版《量化投资-策略与技术》

2012年，丁鹏博士出版《量化投资-策略与技术》一书,是国内第一本系统性阐述量化投资策略的教科书, 该书也很快成为业内量化投资的经典教材。书籍是人类进步的阶梯，这本书的出版也意味着量化投资相关知识在中国开始以书籍的形式系统性快速传播。

丁鹏博士是个好的量化启蒙老师，好老师不一定是好选手，丁鹏曾经担任兴盾资产与荣石投资股东，前者陷入净值造假风波净值直接归0，后者目前也在市场上没什么声音，协会数据显示的管理规模为0-5亿。

倒是丁鹏博士本人在2022年2月因为在某群聊中让儿子“渣一点“”只求多睡几个女人”“给儿子看小黄片”“高中应该就可以睡女生了”的奇葩言论再度翻红。

不过不管怎么说，丁鹏博士在中国量化发展历程上还是功不可没的。

2012年，仍然有很多海外量化大牛回国开启新征程，比如曾经在 BGI 担任基金经理的田汉卿和黎海威回国，并分别进入华泰柏瑞和景顺长城组建量化团队。王琛从华尔街的千禧基金回国创业，成立了九坤投资。

2013：小盘股行情开启，中性策略先疯狂再灭亡

上帝欲使其灭亡，必先使其疯狂。2013年以前的中性策略表现平平，而2013年开始的小盘股行情，造就了一批中性策略管理人，也在2014年底和2016年把这批摧毁了一遍。

2013年做空工具主要是沪深300股指期货，但是拿沪深300股指期货来对冲有个问题，就是沪深300是A股流通市值最大的300只股票，你要做空只能空这些大票了。

什么股票能够明显超过这些大票呢？可能就是小市值风格时期的小票了。2013年开始创业板率先走出牛市，如果做多创业板股票，做空沪深300股指期货，直接可以赚得盆满钵满。下图为创业板指与沪深300指数在2013-2015年的走势对比。

2013年创业板上涨82.73%，沪深300指数下跌7.65%。只要做多创业板，做空沪深300，就能获得接近一倍的利润，巨大的利润吸引很多机构开始用这个策略做中性产品，这也算是量化第一次集体性风格暴露，甚至还有很多私募通过收益互换去加杠杆这么干。这种风格暴露赚钱的时候很快，在风格切换的时候回撤的也很明显。

2014年底，风格从小票行情切换到大票行情，小市值风险暴露的产品受到了重创。2014年12月由于市场对A股的做多情绪空前高涨，沪深300股指期货基差跳升，给了中性策略double kill，大量中性产品清盘（稍微解释下，基差跳升之后再开仓就很快乐，但是之前开的仓就大幅度回撤了）。很多2013年才开始做中性的量化私募被结结实实上了一课，直接退出市场。

潮水褪去，才知道谁在裸泳，所以Tom一直强调要找老牌管理人去投资，各种市场情况都被检验过了，吃亏也吃的比较多，该补的bug也都补上了，才不容易出事。（延伸阅读：建议低配“小而美”的私募）

2014年底这波结束以后，能扛下来的其实在2015年上半年都能反转回来。比如前面提到的尊嘉中性，2014年底回撤30%之后直接调整基金合同提高了创业板股票投资比例，继续放大小市值敞口，在2015年直接净值拉回来且再创新高。

可是市场总是风水轮流转的，2016年开始直接变成大盘股行情，又砸死了一波。

所以你现在去看各私募的中性策略，很少有展示2014年底这波业绩的，这波能扛过去的一般是真的有比较强的阿尔法能力，而不是靠风格暴露赚钱。

风格暴露这个事嘛，在量化领域由来已久了，量化指增里面也有标着是中证500指增，结果买一堆更小市值股票，小盘股行情时你看着超额哗哗涨，风格一切换直接超额哗哗跌。你说这是超额呢？还是风格的β呢？

不只是债券把高收益债的β当α卖啊，量化也有拿风格的β当α卖的啊，甚至还有把CTA拿来当指增的α卖的，更有甚者拿高收益城投债当指增的α卖的啊~

2013：光大乌龙指

第一章有提过，光大保德信基金发行了国内第一只量化基金，光大在量化领域走的一直很靠前，第一次量化乌龙指也是光大搞出来的。

2013年8月16日上午11点02分，光大证券策略投资部做ETF套利时，发现有24个股票订单没下单，就使用了“重新下单”功能。于是程序员在旁边指导着操作了一番，没想到这个功能没实盘验证过，程序把买入24个成分股，写成了买入24组180ETF成分股，结果在11时05分08秒之后的2秒内，瞬间重复生成26082笔预期外的市价委托订单。累计申报买入234亿元，实际成交72.7亿元。

大批订单带动了整个股指的上涨，多达59只权重股瞬间封涨停。由于很多量化策略是趋势跟踪的，捕捉到这轮上涨趋势后，很多其它公司的量化策略开始自动跟随买入股票。

2013年8月16日11点15分起，上证指数开始第二波拉升，这一次最高摸到2198点，在11点30分收盘时收于2149点。

意外成交的这些巨额订单给光大证券带来了巨大的风险敞口，万一下跌损失巨大，于是光大证券将18.5亿元股票转化为ETF卖出，并卖空7130手股指期货合约做对冲，最终光大证券还赚了1个亿。这波操作也给后续监管处罚留下了依据。

最终监管判定光大的巨额买单为内幕信息，卖出ETF和卖空股指期货的对冲行为为内幕交易，罚款5.23亿元。对包括光大证券原策略投资部总经理杨剑波在内的四名责任人员分别处以60万元罚款，并采取终身证券、期货市场禁入措施。

有一个形象的比喻：中国的股市还是乡村的泥泞小路，大多数人都是开着拖拉机慢悠悠的玩，光大证券从海外搞回来一辆保时捷，在还没有完全熟悉性能和磨合好部件的情况下，就急匆匆的开了出去，结果翻车了。

不过不管怎么样保时捷还是比拖拉机快，这轮风波结束之后，各大量化团队把自己的保时捷认真检修了一遍，也算是促进量化更加成熟了。

2014：私募基金管理人备案

2014年3月，私募基金开始备案阳光化，首批50家私募基金管理人备案，现在的量化百亿私募都没在那个名单里面。

老牌主观私募重阳在完成备案后第一时间成立了重阳A股阿尔法对冲基金，算是中国第一只法律意义上的私募产品，也是第一只对冲基金私募产品。虽是对冲，未必量化，募集材料里对阿尔法对冲的解释是选股加股指期货对冲，不过这个基金经常和重阳的其它基金一起在各股票前十大股东中出现，感觉不像是量化干出来的。

这个基金目前在基协官网显示仍在运作，业绩情况笔者没有了解到，有了解的小伙伴欢迎分享下。我估计啊，大概率不是很有竞争力。。。

2014年底：市场风格反转，中性策略集体回撤

这是量化的一个重要事件，具体故事写到2013年小盘股行情那part了，在此不再赘述了。

2014-2015：互联网巨头下场另类数据挖掘

量化投资有两个最重要的基础，一是模型，二是数据。大家使用的数据大部分都是基本面数据（财务数据等）和交易数据（行情数据等），如果能挖掘出一些其它人掌握不到，且有效的数据，那么在量化投资就会非常有优势，这些数据往往叫另类数据。

另类数据的难点是难以采集，并且难以整理，所以理论上来讲掌握了有效的另类数据可以大大增强竞争力。

2014年开始，随着“大数据”概念的火爆，各大互联网巨头也把目光投向了股票另类数据。百度率先于2014年7月与广发证券、中证指数公司发布了第一个大数据指数“百发100指数”，把各上市公司的搜索指数也纳入评分。还发行了对应的指数基金“广发百发100指数基金”，也算是第一只另类数据量化基金了。

2014年9月，新浪财经联合南方基金、深圳证券信息公司发布“大数据100指数”，结合了新浪财经的部分大数据。

2015年蚂蚁金服结合网上消费数据、雪球网站结合注册用户的自选股及调仓数据，分别都发布了大数据指数。

理想很丰满，现实很骨感，互联网公司擅长的向来不是做投资，而是做营销。这些指数的走势完美的诠释了一波买家秀和卖家秀。

以百发100指数为例，基准日2008年底，发布日期2014年7月，前面都是回测数据，回测数据非常拉风，打爆沪深300指数，对比如下图。这业绩，谁看了不爱？

但是实盘跑起来呢？上面说到的广发100指数基金，并没有明显跑赢沪深300指数啊。

这些指数随着买家秀的不断暴露，也就慢慢淡出大家的视野了。这事又给大家敲了下小警钟，回测和实盘完全是两回事，别看着回测数据漂亮就往里冲。

2015：中证500股指期货上市

前面提过，用沪深300股指期货做空对冲有个问题，就是成分股都是大盘股，做空只可以空大盘股。而小票由于波动大，更容易创造超额收益，所以很多量化机构偏爱小盘股。如果在小盘股上具有超额能力，却用大票做对冲，很容易遇到2014年底风格反转带来的大幅回撤。

中证500指数成分股市值较小，中证500股指期货的上市给量化机构带来了新的对冲工具，以后对冲的时候选择小盘股也不用暴露市值风险了。

随着中证500股指期货的上市，很多真正具有超额能力的机构开始展现其真正实力了。不过，这得等几年以后了。

中证500股指期货也给大量的场外衍生品提供了生长的土壤，席卷市场且被Tom不断吐槽的雪球也是从这生长出来的。（延伸阅读：投资踩雷50年之2008：雪球前世Accumulate屠杀内地富豪）

2015：盈融达刚破百亿就被处罚

盈融达成立于2006年，主做策略为阿尔法策略和期现套利，在2015年初就突破了百亿规模，成为了第一家量化百亿私募。

盈融达的净值曲线一直很稳健，哪怕14年底的中性集体回撤中也表现优异，并没有发生较大回撤，所以受到大量资金追捧，规模率先突破百亿。

但是刚破百亿，就被监管当头打了一闷棍。

2015年6月开始，由于去杠杆引发的股灾很多股民还记忆犹新。监管一方面大力救市，另一方面到处寻找股灾的罪（tì）魁（zuì）祸（gāo）首（yáng）。7月31日，沪深交易所暂停了34个账户的交易，盈融达作为当时最大的量化私募被抓了典型，2个账户被暂停交易。

他们为啥被暂停交易呢？因为在7月8日市场大部分股票跌停的时候，量化系统自动执行卖单，但是跌停的时候无法成交，所以程序判断为自己撮合失败，然后不停撤单重下，在跌停板上陷入死循环。在监管眼里，这不是赤裸裸的恶意砸盘么？

当然，盈融达也确实是有点小问题，比如程序没有考虑跌停板没有流动性的问题，反复撤单重下陷入死循环。其实本身这个程序确实是有问题，跌停板时成交是下单时间优先，这么反复撤单重下其实更不利于成交。本是一个无伤大雅的小bug，却给盈融达带来了严厉的监管处罚。此后盈融达也慢慢淡出了大家的视野。

2015：股指期货限仓

2015年股灾时大家到处寻找股灾的罪（tì）魁（zuì）祸（gāo）首（yáng），能靠做空赚钱的股指期货也被推上了风口浪尖。虽然业内人士都知道股指期货是冤枉了，真正股灾的罪魁祸首是去杠杆，但是太需要找个罪（tì）魁（zuì）祸（gāo）首（yáng）泄民愤了，股指期货就这么直接被砍成了重伤。

2015年9月，中金所对股指期货交易严格限制，每日限仓十手（对应合约金额也就1000万左右），大幅度提高当日平仓手续费，大幅度提高了保证金比率。

每日限仓10手直接限制了投资的规模，提高当日平仓手续费提高了交易费用，提高保证金比率降低了资金利用效率，大量投资者离开股指期货市场，此后股指期货贴水也达到了一个极高的水平。

这对中性策略几乎带来了灭顶之灾，也给刚刚开始加速发展的量化行业踩了脚急刹车。

2015年股灾之后监管处罚了一批量化私募，还对股指期货进行了限仓，刚刚有所发展的量化投资就这么挨了一闷棍。股指期货限仓后股指期货贴水达到了一个极高的水平，给中性策略几乎带来了灭顶之灾。野火烧不尽，春风吹又生，量化投资的发展是符合资本市场客观发展规律的，不会因为某些外力干涉打压就一蹶不振，量化也必将在中国资本市场扮演越来越重要的角色。

2016：市场风格切换，量化行业大震荡

2016年以前的量化多以中性策略为主，因为对冲掉了市场风险，业绩曲线和主观多头有明显差异。

从2013年小盘股行情开启，再加上股指期货长期处于升水状态，做多小盘股做空沪深300股指期货就能赚的盆满钵满。

2013-2015年创业板指数秒杀沪深300

大家说做多小盘股做空沪深300股指期货这种策略是赚的α还是β呢？这种风险敞口暴露的策略，不出风险就风平浪静，出了风险就直接扑街。至于管理人赚的是α还是β，只有当风险真正出现时才知道。

当市场风格从小盘股行情转换成大盘股行情时，大家就发现绝大部分中性策略都在裸泳。

虽然2014年底市场风格短期切换了一下到了大盘股行情，贴水也突然变了下升水打爆了一批中性产品，不过2015年市场又恢复到小盘股行情，让没打爆的那批回了回血。

可是2016年开始，市场风格就彻底切换成大盘股行情了，再叠加股指期货限仓及高额贴水，让之前靠大小盘对冲的管理人直接倒地不起。

2016-2017年创业板指数大幅跑输沪深300

对投资人来说，潮水多褪几次，给大家看看谁是α谁是β是个好事。对这个行业来说，大部分人都把β当α了，一退潮行业就大震荡了，量化也迎来了灰暗的两年。

在这笔者再多哔哔几句。很多管理人都是拿着风格的β当α在卖，在特定市场风格里确实赚的盆满钵满，风格一切换立马扑街。比如量化的小盘股风格，比如债券当年的满仓弱资质AAA级国企，比如现在大热的雪球和城投债。

Tom跟多位老牌百亿私募老板交流时发现其公司发展目标并不是多久时间内做到多大规模，而是一直活着。越是长期在这个市场上活着，经历多次风格切换，越是明白不能轻易放大风险敞口跟同行去比短期业绩，一直活下去不让投资者踩雷才是最重要的。

很多人吐槽老牌百亿业绩平庸，殊不知所谓“平庸”的业绩背后是远低于行业水平的风险暴露。

2016年底，百亿私募里涉及量化的仅为朱雀、青骓、富善、博道、大岩五家。朱雀是老牌主观，青骓、博道规模以债券为主，富善和大岩资本算是比较纯正的量化了，但现在也没啥声音了。

2017：新老交替，高频崛起

2016年以前量化在策略上以基本面中低频策略为主，很多都更偏向小盘股。产品上又以中性策略为主，和主观股票产品在产品线上也避免了同台竞争。我姑且粗略的定义为“低频中性时代”。

本来中性产品可以依靠“稳稳的幸福”吸引投资者，结果风格一转换就暴露了中低频策略超额的稳定性差。再加上股指期货交易限制与贴水让中性对冲成本极高，使得之前风光的那一批管理人集体折戟。2017年开始量化进入“高频指增时代”，量化管理人也开始新老交替。为啥会进入“高频指增时代”了呢？既然股指期货交易限制叠加贴水让中性产品面临着极高的对冲成本，那咱们干脆不对冲了吧。不对冲，意味着量化要和主观股票管理人同台竞技。如何吸引投资者呢？稳稳的超额也可以。

本来跑赢指数就能超过绝大多数基金经理，如果能长期稳定跑赢指数，那无疑就是真正的股神。这个长期稳定跑赢指数中的“稳定”二字，就要依赖高频策略来实现了。

高频策略的稳定度几乎必然高于中低频策略，为啥呢？其实是个简单的数学问题。

比如假设每次交易的胜率都是55%，赔率都是1:1，那么交易1次时胜率是55%，交易11次呢？整体胜率变成了63%！交易101次呢？整体胜率变成了84.3%！如果交易1001次呢？胜率是99.9%！

单次胜率超过50%时，交易次数越多整体胜率越接近于100%。

一个日度胜率55%的策略，周度胜率就是59.3%，月度胜率是75.4%，年度胜率是95%。

如果日度胜率达到65%，那么周度胜率是76.4%，月度胜率95.26%，年度胜率无限接近于100%。

但如果是月度胜率是65%，那么年度胜率就只有85%。

越是高频，越容易稳定，稳定的超额做出来的指增才能在主观多头的天下抢出一点市场份额。

这个期间最有名的莫过于“南幻方北九坤”，一群纯粹的理工男通过极致的数理模型硬生生把超额拉出了一条平滑的曲线吊打指数，给投资者也带来了非常好的投资体验。毕竟指数不会永远下跌，只要一直超过指数，就能一直跑赢大部分人且获得可观的利润。

老一代的低频基本面量化管理人在这一年逐步把市场份额交给新一代的高频管理人，也是量化圈开始新老交替的一年。

2017年底，百亿私募里涉及量化的仅为朱雀、三度星和两家。三度星和这家公司在市场上声音并不是很大，量化背景的团队，产品却是债券加量化，且主要是靠债券撑起的规模。不过三度星和在百亿榜上晃了一下就下去了。后面因为给投资者承诺保本保息被监管处分了，还跟基金经理搞劳动仲裁，一地鸡毛，大家也不用太关注这家公司。

2018：百亿私募无一量化，四大金刚快速崛起

2018年量化管理人依旧是新老交替，老一批规模持续降低，高频新锐开始接棒。股票市场受中美贸易战的影响走出了一个大熊市，股票投资热度也降低，虽然高频指增可以稳稳的跑赢大盘，奈何大盘全年下跌25%。

对成熟的投资者而言，高频指增的持有体验非常好，哪怕大盘下跌25%仍然有很多投资者获得了正收益。对于不成熟的投资者而言体验就很差了，也确实是赚的不多，且过程中一直出现回撤。投资者的认知决定了是否能在市场上赚到钱，只要你意识到β的下跌终究会回来，稳定的超额就是能赚到钱。

2018年底，百亿私募没有一家和量化相关。2017年底突破百亿的朱雀因为要转公募的原因规模逐渐缩小，三度星和也昙花一现。

这一年业内也开始出现了“四大天王”的说法，九坤、幻方、锐天和致诚卓远通过高频策略迅速走红，快速扩充规模。

2018：九坤多空策略试水

这一段在《择时高手今何在》中聊到过，最具体的情况大家可以去那篇文章看看，在这不多赘述。

量化能不能做择时，九坤在2018年就试了试水。九坤在18年发行了一款名为多空的产品，但这个多空和真正意义上的多空策略不一样。这个多空策略选择80%的仓位做量化多头，20%的仓位择时做对冲，这个产品其实叫择时对冲会比较合适。择时根据他们的股指CTA信号操作，可以理解为是量化择时。最后跑下来发现跟他们家中证500指增的八折业绩几乎一模一样，也就是说择时并没有效果。

2020年10月九坤停止了这款产品的发售，虽然九坤是我很喜欢的一家量化私募，实力也是毋庸置疑的。但是量化挖掘超额收益的能力我相信，择时这个事行不行真的得打个问号。九坤作为头部量化机构给其它机构打了个样告诉大家不行，从这之后也没见哪家量化机构再喊着要去择时了。

2019：锐天分家，衍复登场

2019年底共有四家量化百亿私募，分别是明汯、幻方、灵均、九坤。这四家规模超过百亿宣告着量化新老交替完成，高频策略正式席卷市场。

18年量化四大天王之一的锐天却在百亿私募名单上缺席了。

锐天由北大、纽约大学的学霸徐晓波于2013年创立，徐晓波擅长高频阿尔法，之前在国际顶级知名对冲基金城堡基金从事量化交易策略的开发和研究。

2015年徐晓波的北大校友高亢回国加入锐天，两人强强联手锐天规模突破百亿，可惜高亢名义上虽然是锐天的投资总监，但表面上却没有任何股权。

2019年5月，锐天发布公告，高亢携带Alpha策略团队离开锐天独立经营，锐天也不保留任何原有Alpha的策略代码。

高亢离开锐天后创立了衍复，规模迅速突破百亿，而锐天却被搞的元气大伤脱离百亿行列。

再回来哔哔下买基金要优先选择老牌头部，一家私募机构发展壮大的过程中会遇到各式各样的问题，有策略上的，也有管理上的。小而美时期必然风险是大的，而老牌头部各种情况见的比较多，该解决的问题都解决的差不多了，稳定性会强很多。复习传送门：《建议低配“小而美”的私募》

2020：打新增厚超额，量化大杀四方

2020年算是量化最幸福的一年了。股市大涨，韭菜很多，镰刀反而没那么多，再加上新股大量发行，打新也让大家赚的盆满钵满。

在这哔哔下上面几句话啥意思。高频指增你可以理解为是镰刀割韭菜的游戏，有人跑赢指数就意味着有人跑输指数，是谁跑输指数呢？当然是我们散户和很多公募啦。做超额的时候很重要的一个指标叫“韭镰比”，就是韭菜和镰刀的比例，韭菜越多镰刀越少超额就越高。2020年很多很多小伙伴在自己炒股和买主观股票基金，买量化指增的人很少，所以超额很高。

打新这个事情大家都知道是稳赚不赔的买卖，只可惜要有持仓股票才能够去打新股。量化指增天然的满仓股票，不去打个新岂不是浪费了？2020年新股发行434家创了历史新高，打新也给量化指增贡献了很高的超额收益。

有多高呢？如果账户规模控制的合适， 2020年光打新基本能获得10%左右的超额收益。当然这是不可持续的，这个收益率在2021年就掉到2%了。

高韭镰比，高打新收益，再加上股市牛市，量化指增的投资体验可以说是无敌美好了。

当然，那个美好时光再也回不去了。现在镰刀越来越多，韭菜越来越少，打新收益也越来越低，所以大家看着量化超额也越来越低，这都是正常的规律。

接着这波东风，2020年底量化百亿私募达到了12家。除了2019年突破百亿的四家以外，鸣石、金锝、衍复、宁聚、迎水、诚奇、盛泉恒元、进化论也都突破了百亿，量化管理人开始加速进入大家视野。

2021：鸣石股权之争

2021年前三季度，鸣石投资收益位列百亿量化私募第一，大量资方蜂拥而至。但盛极之下，危机也悄然而至。

2021年10月13日一大早，鸣石投资创始人袁宇写给公司同事信中表示自己与时任鸣石法人李硕之间在进行的关于公司控制权的纠纷，自己已经被李硕解除了自己在公司的职位以及对策略组的管理。

随后不久，鸣石通过官方发布说明称，鸣石投资自成立以来一直是由持股超50%的单一大股东李硕控制。此外，鉴于袁宇在策略技术部管理过程中，出现了不利于公司长久发展的举措，根据公司管理制度，公司董事会决定暂停袁宇策略技术部负责人的职务。

当晚袁宇再次发布《告全体员工书》，声明自己才是鸣石的实际控制人，还掏出了和李硕签订的《股权代持协议》，表明李硕股权是袁宇控制的松盟投资代持的。这个《股权代持协议》一出来一石激起千层浪，因为私募基金不允许代持股权。

本来股权之争就是因为鸣石做好了，利益蛋糕太大了，有人想偷吃别人的蛋糕。但是这么吵起来等下蛋糕就被掀翻了，谁都没得吃了。所以双方火速言和，股权变更至袁宇名下。

鸣石受此事影响也遭遇了大量赎回，超额回撤，部分产品的超额至今还没有拉回来。

一家公司初创时期大家都在一起努力做大蛋糕，但是当蛋糕做大之后的分蛋糕是非常考验人性的。当核心人员股权和贡献不匹配时很容易产生冲突，这种公司内部冲突在私募圈并不少见，后续会世资产等多家量化私募也都出现了类似问题。

2021：量化私募千亿劫

2020年这波大东风之后，量化私募规模暴涨，明汯、灵均、幻方均突破千亿规模。

私募一过千亿就得出点事情，量化也是逃不过。

还记得2020年底Tom打开东方财富app看看市场行情，结果推送过来一个广告，是宣传明汯量化指增产品的。当时第一个反应是现在量化都热到要东方财富推广告了？第二个反应是明汯这是要出点儿事啊！果然，明汯规模突破千亿，马上超额回撤了7%左右。

明汯中证500指增超额回撤

灵均、幻方在2021年下半年规模也突破千亿，然后2021年9月到11月这两个月超额双双回撤。

很多人说规模是收益的敌人，Tom却天天号召大家去买老牌头部。规模确实是收益的敌人，但有些管理人是规模大了风险更低了所以收益低了，有些管理人是还没有做好准备管理大规模资金，一下子一堆钱涌进来，投资策略、风控体系、公司管理都不适应。

好在上面三家机构超额后续都拉回来了，也算是有个交代。

灵均中证500指增超额回撤

幻方中证500指增超额回撤

一家私募规模从小到大要经历很多劫难，长大不易，但真的成功长大后又会把这些劫难变成财富，强化自身投资管理和公司运营管理。

2021年底，百亿量化私募到达了28家，达到了历史高峰。中国量化20年系列也准备终止在这里了。

END

从2021年开始量化基金规模增长越来越快，韭镰比越来越低，打新收益也在快速下降，导致超额越来越低。规模越来越大意味着策略频次也要降低至中低频甚至低频，我们终将面临一个超额低且不稳定的时代。未来量化何去何从，我们应该如何挑选量化私募，我在这挖两个坑最近马上填：《超额不断衰减，量化私募何去何从》《如何挑选量化私募》。

行了，我挖的坑够多了，不过真的都会填上，感兴趣的小伙伴点个关注我们一起看下去吧。