波动率水平通常用两种指标进行衡量，即实际波动率（realized volatility）和隐含波动率（implied volatility）。如同股票的静态和动态市盈率对应过去和未来一样，实际波动率对应着某一特定资产类别（如股票和固定收益证券）的历史波动率，而隐含波动率则是市场对未来波动率的预估。隐含波动率的预估方法类似期权定价方式，可使用布莱克—斯科尔斯（Black-Scholes）期权定价模型等推算得出。

在实践中，期权的公平价格不仅反映隐含波动率，而且也反映市场动态和供需关与实际波动率不同，隐含波动率没有简单的计算公式，其计算可应用套利交易策略，即基金经理将标的工具（如指数）的预测波动率与某个期权的现有隐含波动率进行比较，利用各种财务模型得出准确期权定价，精明的基金经理可以对定价错误的情况加以利用。

波动率期权策略的种类

1.跨式期权组合（Straddle）或跨式套利交易：多头跨式套利指同时买入行使价和到期日相同的认购和认沽期权。由于期权处于平值状态（at the money），因此具有最佳的时间价值和最大的绝对波动性风险。这种短期交易的预期波动率会增加，与只买入一种期权相比，其波动性风险翻倍，但时间衰减（thetaθ消耗速度）非常快。θ值指期权逐渐接近到期日的过程中，期权价值的下降速度。如果一切保持不变，随着到期日临近，期权将逐渐失去价值。

2.异价跨式组合（Strangle）：异价跨式组合指以不同的行使价买入到期日相同的两种期权，费用比跨式套利交易低。通过充分利用期权价外状态（out of the money），异价跨式组合比跨式期权组合支付的权利金要少，且时间衰减较慢。

当基金经理对标的市场的走向不确定，但预计在期权价值随时间衰减、直至丧失之前，隐含波动率或实际波动率会在短期内增加时，这两种套利交易用得最多。

3.日历价差套利交易（Calendar spread）：买入一种期权的同时卖出另一种期权，数量和价格都相同，只是到期月份不同，目的是在期权到期过程中使标的价格贴近空头协定价格。卖出或近期期权的权利金应比买入或远期期权衰减得更快。买入期权对隐含波动率更敏感，因此，当期权隐含波动率增加时，基金经理就可以获利。日历价差套利交易有时是投机性的（套利行使价进一步偏离当前价格，出现更大的利好走势时才能获利）或基于收入的（期权权利金衰减对基金经理有利）。

另一方面，空头波动率使得基金经理既能从波动性减小中获利，又能从时间衰减中获利。方差掉期（Variance swap）或波动性掉期（Volatility swap）是预计波动水平将发生变化时的最佳投资手段之一。另外，如果标的资产价格走向极端，这些空头波动率交易存在无限下行风险。

4.多头蝶状价差套利交易（Long call butterfly spread）：卖出时间价值最高的两种平价期权，同时买入价外和价内期权作为保险。时间价值低的期权用于限制上行和下行交易的损失风险。建立这种头寸必须支付净权利金。建立蝶状价差套利有多种不同的方法，如牛市看涨期权价差（bull call spread）加熊市看涨期权价差（bear call spread）。这是一种利用波动减小来获利的空头波动率交易。那些既希望空头波动性，又想免受跨式或异价跨式组合的潜在无限损失的交易者通常会采用这种方式。

5.其他delta对冲波动率交易策略

（1）可转换债券套利交易（Convertible bond arbitrage）：

同时买入可转换证券和做空卖出同一发行人发行的普通股。这一策略的前提是，出于流动性和市场心理等原因，有时候可转换证券的定价相对于标的股票而言是失效的，可转换证券内含的股票期权价格可能偏低，可转换证券套利交易人可以利用这一点获利。做空卖出的股份数量通常反映了Delta中性或市场中性比率。因此，在正常的市场条件下，套利人预期合并头寸对标的股票价格小幅波动不敏感。然而，要保持市场中性头寸可能需要重新平衡交易，这个过程称为动态Delta中性套期保值。这种再平衡（伽马交易）增加了可转换债券套利策略的回报。

（2）相关系数交易：

一种指数的波动上限一般不高于指数成分股的加权平均波动。这是由于成分股的多元化（成分股关联度小于100%），会使指数波动交易明显少于单个成分股。而机构和结构性产品的交易流量往往造成成分股的隐含关联，使得指数隐含波动代价高昂。

对冲基金和自营交易部门可以通过卖出相关性掉期或离差交易（Dispersion trading）（做空指数隐含波动率和做多单股隐含波动率）从这种异常情形中获利。一篮子期权和协方差掉期（Covariance swap）也可用于关联交易。